预计2020年玻璃市场需求小幅回落，财务风险或有所提升

预计2020年玻璃需求将小幅下降。玻璃需求约80%来自房地产市场、10%来自于汽车行业，疫情发生对下游市场造成一定影响，预计2020年房地产市场新开工面积负增长同时汽车销量将进一步下跌，同时房企融资环境未见好转，鉴于下游市场景气度下降，预计2020年玻璃需求将小幅回落。

 

受环保政策持续、冷修高峰预期加强、行业倡导自主限产以及企业冷修及复产意愿等因素叠加影响，预计2020年玻璃市场供给或小幅收缩。鉴于目前环保形式，前期关停生产线预计难以恢复生产，同时新建生产线难度较大，产能变化主要体现在生产线冷修和复产情况，据初步统计，2009-2012年产能大幅扩张阶段的生产线截至2019年末尚有四十余条未进行冷修，2020年存在较强冷修预期，加之疫情导致的库存积压，行业倡导5月1日前自主限产15%，但企业自身有一定对冷修及复产时间及自主限产力度进行调节能力，整体来看，预计2020年市场整体供给将小幅收缩。

 

预计2020年玻璃市场价格中枢下移。玻璃价格主要受市场需求调节，鉴于2020年需求预期回落且疫情期间下游施工及运输均受到影响，当前库存处于历史高位，预计2020年上半年玻璃价格将持续回落以促进出库，全年价格中枢进一步回落。

 

2020年样本企业利润水平或有所回落。鉴于需求及价格预期回落，叠加环保成本、员工工资及财务费用存在一定刚性，同时下游资金情况或将导致占款规模扩大、坏账风险增加，多因素叠加或将导致2020年样本企业利润水平有所回落。

 

样本企业短期债务压力加大，业内企业财务风险或有所提升。下游行业景气度下降以及占款增加等因素推动2019年以来玻璃制造企业债务融资规模加大，部分样本企业短期偿债能力指标表现有所下降，鉴于2020年行业盈利预期回落以及下游行业资金面偏紧且坏账风险增加等因素，预计业内企业财务风险或将有所提升。

 

2019年房地产投资额及新开工面积有所增长，竣工面积开始出现一定回补，但受疫情影响，房地产及汽车市场2020年一季度各项指标大幅回落，预计2020年玻璃市场需求将小幅下降

 

玻璃制造行业的景气程度与房地产市场呈较高的正相关性。从下游需求来看，约80%的玻璃需求来自房地产行业（包括新增地产、地产翻新等），另有约10%的需求来自于汽车制造行业，其他需求包括电子、光伏等行业以及对外出口等。

 

2019年我国房地产开发投资完成额13.22万亿元，同比增长9.9%；同期房地产新开工面积同比增长8.5%，增速下降8.7个百分点；自2017年底以来房地产新开工的高增速与竣工的增速出现了一定程度的背离，前累积了较多的竣工交付压力，2019年下半年逐渐回补，全年竣工面积同比增长2.6%。受益于下游市场发展，2019年我国玻璃市场需求有所提升，以平板玻璃为例，2019年实现销量8.95亿重量箱，同比增长9.44%。作为幕墙使用的玻璃一般在主体结构施工结束之前进场，而装修装饰用的玻璃则在主体结构施工结束后进场，因此前期投资额及新开工面积增长预计仍能够对2020年玻璃需求提升起到一定程度支撑。

但COVID-19疫情爆发及国家“房住不炒”总基调未变、地产企业融资坏境未改善等因素叠加，将影响玻璃市场需求，综合来看预计全年玻璃销量呈小幅下降。2020年1月下旬以来，COVID-19疫情爆发，房企开工及施工进度受到很大影响，2020年1-2月我国房地产开发投资完成额同比下降16.30%，同期房屋新开工面积及竣工面积分别同比下降44.90%和22.90%。随着疫情得到控制，房地产行业逐步复工，销售方面，根据新闻报道3月房地产销售约达到疫情前的60%；施工方面，根据住房城乡建设部领导的发言截至3月8日房屋建筑和市政基础设施工程开复工为58.15%。据中证鹏元预测，若房企自3月初复工并逐步恢复至满负荷开工状态，预计2020年全年开发投资增速为3%-6%，新开工面积增速为0%-3%；但若4月初才能全面复工，将会导致房企资金链紧张、新开工和拿地意愿回落，预计全年开发投资增速为1%-3%，新开工面积增速为-3%-0%。前期已开工项目若资金周转未受影响，存在一定交付压力，对玻璃的拿货及安装时间存在一定刚性要求，而玻璃安装一般在项目开工后8至12个月左右进行，年初新开工面积大幅下降将严重影响该部分对于后续玻璃需求。

 

另一方面，2019年国家多次强调“房住不炒”和落实“三稳”目标，而在房企融资环境未明显改善的情况下，叠加疫情爆发后销售大幅遇冷，回款受到较大影响，尤其中小房企资金更为紧张，或影响拿地及开工意愿及投资进度有影响，从而影响后续玻璃市场需求。

 

汽车方面，2019年全年乘用车产销量均有所下降；2020年1-2月受疫情影响，乘用车销量较2019年同期下降43.51%，虽然部分地区出台了刺激汽车消费措施，但中证鹏元基于三月逐步复工及适当政策支持的条件预计，全年乘用车消费量将同比下降7%-8%，从而导致来自汽车行业的玻璃需求亦将进一步下降。整体而言，鉴于下游房地产及汽车行业本身景气程度欠佳，叠加疫情冲击，预计2020年玻璃市场需求将有小幅回落。

 

2019年全国浮法玻璃生产线冷修19条，涉及产能12,800吨；复产生产线14条，涉及产能9,250吨，期间新建福建新福兴1,100吨、安徽东润350吨和广西北海信义1,100吨三条生产线。2019年末在产产能93,270万重量箱/年，从全年平均产能来看，2019年平均在产产能9.17亿重量箱/年，较2018年均值下降0.01亿重量箱/年，全年产量6.13亿重量箱，同比下降2.39个百分点，全年平均产能利用率66.8%（月产能利用率均值），同比下降1.5个百分点。

 

中证鹏元预计，2020年新增产能获批难度较大且前期环保因素关停窑炉难以复产，产能变化主要取决于生产线冷修及复产情况。2019年6月邢台市召开大气污染治理工作推进会，要求沙河地区6条以煤为燃料的生产线停炉改造，其中2条已经放水。此外， 2020年作为打赢蓝天保卫战三年行动的目标年，环保力度仍将持续，其中邢台地区要求退出空气质量全国倒数前十，针对沙河地区玻璃生产和加工企业环保日趋严厉，政府强监管背景叠加环保改造成本增加等多因素影响，前期关停的环保不达标窑炉难以复产，而平板玻璃作为产能过剩行业，新建生产线存在难度，2019年仅有3条新建玻璃生产线，较2018年的6条进一步收缩，预计2020年大规模新增新建生产线难度较大。产能变化仍主要体现在生产线冷修停产及复产方面。

 

中证鹏元认为，2020年四十余条生产线冷修存在较强冷修预期，受此影响市场供给将有所下降，但生产企业对冷修及复产时间具有一定调节弹性，预计产能不会出现大幅收缩。玻璃生产线一旦点火必须保持生产状态，为维持持续使用，每隔7-10年需要放水冷修一次。受四万亿政策刺激及房地产市场快速发展影响，2009年以来我国玻璃生产线建设达到高峰阶段，2009-2014年年均新建生产线20条以上，累计贡献146条玻璃生产线，超过目前全国总生产线的40%，按正常冷修周期上述生产线正陆续到达冷修期限。但自2017年下半年受环保因素关停了多条环保不达标的生产线后，玻璃价格波动上涨，高盈利吸引部分企业延后冷修计划，2017-2019年冷修生产线条数分别为23条、19条和19条。据初步统计，截至2019年末，2009-2012年建设的生产线约有40余条尚未冷修，鉴于超期冷修易对产品的品质造成影响，2009-2012年建设的生产线在2020年存在较强冷修预期，同时个别早期建设的生产线到达第二次及以上冷修期限，预计2020年将有较多生产线需冷修放水，冷修时间一般为半年至一年，但也存在为企业追逐利益，延后冷修或加速复产的可能。

 

2020年1-3月玻璃冷修生产线5条（产能2,530吨）、退城进郊搬迁生产线1条（产能500吨）、新建生产线1条（产能800吨）、冷修复产1条（产能700吨），由于玻璃生产线要求24小时不间断生产，节日期间亦有现场人员保障生产，因此在产生产线受疫情影响较小，据国家统计局数据，2020年1-2月全国平板玻璃产量1.49亿重箱，同比增速2.3%，产量稳步提升导致库存高企，目前行业协会积极推动自主限产，倡导在5月1日前在产生产线限产15%以上、适当提前冷修。综上，预计2020年市场供给将有小幅收缩，但具体规模取决于环保、自主限产政策后续执行力度以及生产企业和市场的博弈情况。

 

玻璃生产主要以纯碱、石英砂、石灰石、白云石和芒硝作为原材料，以重油、天然气等作为燃料。2019年以来纯碱价格小幅波动，以重质纯碱市场中间价为例，价格波动区间维持在1,730元/吨-2,014元/吨。燃料方面，镇海炼化重油出厂价维持在3,100元/吨，未发生变化。生产1吨平板玻璃约需要纯碱0.2吨，即每重量箱需要纯碱10公斤，以全国重质纯碱价格中间价为例，除2017年下半年受环保因素部分纯碱生产企业关停，推动产量下降市场价格大幅提升至2,500元/吨以外，近三年价格波动均在1,600元/吨-2,300元/吨，即纯碱价格的波动对每重量箱平板玻璃生产成本价格波动的影响在几元之内。而另一方面，玻璃作为纯碱的主要原料，占纯碱市场需求的50%左右，纯碱价格也会受玻璃市场景气度影响。

 

燃料方面，生产一重量箱平板玻璃需要约90,000大卡热量，以重油为例，每公斤重油热值约在9,800-12,000大卡之间，即每重量箱玻璃约需要10公斤重油，近年镇海炼化重油出厂价维持在2,300元/吨至3,100元/吨，即重油价格波动对玻璃生产的成本也仅有几元。而同期玻璃价格波动超过40元/重量箱，原料及燃料价格波动对企业盈利能力有限，市场价格为影响玻璃制造企业盈利能力的最主要因素。

 

玻璃行业相较于水泥等其他建材市场更为分散，市场竞争较为激烈，与上下游议价能力较弱，其价格主要由市场调节。受限于产业规模效应，玻璃行业形成了区别于大多数制造业的分散格局，加之产品同质化较强，行业内竞争非常激烈。此外，上游纯碱行业集中度高且相对稳定，重油和天然气等燃料供应都属垄断性供应，而与下游房地产行业相较，企业规模有限，决定平板玻璃企业对上、下游议价能力均有限。

 

从玻璃历史价格来看，自四万亿政策释放后，新建玻璃生产线数量持续大幅提升，产能扩张导致价格持续走低，叠加2014年房地产景气度及新开工面积等指标大幅下降影响，玻璃价格在2015年左右跌至历史地位，后2016年房地产市场明显回暖以及2017年去产能政策推动市场价格回升，目前价格处于相对高位。2019年受春节前后建筑业大面积停工、北方地区冬季传统淡季接连南方梅雨季节施工难度偏大影响，2019年上半年玻璃价格指数持续下降至1,090左右，下半年房地产进入施工高峰期后产品价格不断提升，截至2019年末中国玻璃价格指数1,208.80，但受下游景气度下降影响，2019年中国玻璃价格指数均值为1,147.85，与2018年相比下降3.95%。

 

中证鹏元认为，短期内玻璃价格将持续回落，全年价格中枢或将进一步下移。玻璃属连续生产型企业，前期未放水冷修的企业疫情期间也一直维持生产，而疫情导致下游施工进度推迟，玻璃制造企业库存持续攀升，截至2020年3月20日，我国浮法玻璃生产线库存达到5,234.00万重量箱的历史高位，同时一季度原本就为下游施工及玻璃生产企业出货淡季，预计2020年高库存状态要到二季度之后才能逐渐好转，目前各地区均采用调整价格的方式增加出库，预计需求逐步恢复期间将持续采用调整价格的方式促进去库，即2020年上半年市场价格大概率持续下行，预计全年玻璃市场价格中枢将有所下移，鉴于目前下游行业情况，若生产企业不能积极响应行业限产倡议，存在跌破目前价格区间可能。

 

中证鹏元通过筛选主要在境内经营的公开市场发行过债券和上市的玻璃制造企业，并剔除从事特定玻璃制品生产（如玻璃瓶等）企业和在短期内发生重大资产重组的企业后，得到6家样本企业，另金刚玻璃因被证监会立案调查且2018年财务报告被出具“无法表示意见”的审计报告将其剔除后，剩余样本企业5家，具体见附录一。

 

随着业务规模的扩大，近年样本企业资产规模进一步增加，2018年末样本企业资产规模均值同比增长7.49%，2019年9月末较2018年进一步增长2.26%。

 

样本企业应收账款规模持续增长且有进一步扩大趋势。鉴于玻璃生产企业行业竞争激烈且与下游议价能力有限，同时叠加业务扩张以及近期房地产企业融资政策趋紧等多重因素影响，应收账款占资产总额的比重持续增长，2017年、2018年及2019年9月末占资产总额的比重分别为9.64%、10.28%和10.93%，应收款项对企业资金占用加大。此外，鉴于2019年行业整体库存偏高，样本企业存货占资产总额的比重均值由2018年末的8.26%提升至2019年9月末的9.09%。中证鹏元预计2020年玻璃制造企业出于扩大业务的目的，仍将采用赊销模式，鉴于疫情对房地产销售造成的冲击，中小房企的资金紧张程度进一步加重，玻璃制造企业为配合下游企业资金情况，赊销程度或将进一步扩大。同时下游企业经营压力加大将一定程度增加玻璃制造企业坏账风险。

 

2019年1-9月样本企业收入规模均值62.55亿元，较2018年同期增长8.06%，但受限于市场价格中枢略有下行，2019年前三季度样本企业平均毛利率同比下降0.59个百分点至21.11%，样本企业中金晶科技、旗滨集团和凯盛科技3家综合毛利率水平同比出现下滑，南玻集团综合毛利率提升系其他板块盈利能力提升所致。

 

近年样本企业期间费用率为小幅波动，2019年1-9月为12.66%，较2018年1-9月下降1.04个百分点。利润水平方面，2019年1-9月样本企业净利润均值4.20亿元，较2018年同期提升2.36%，但金晶科技净利润同比下降超40%。

 

中证鹏元预计2020年玻璃制造企业利润水平或有所回落。鉴于市场需求及产品价格双向承压，同时环保成本、员工工资及财务费用存在一定刚性，同时下游占款规模扩大、坏账风险增加等因素叠加，或将导致2020年样本企业盈利水平有所回落。

 

2019年以来样本企业负债总额均值有所增长，2019年9月末样本企业有息债务余额均值55.34亿元，较2018年同期增长6.37%。具体来看，5家样本企业中由于样本企业流动负债占比提升，企业短期偿债能力指标表现有所下降。其中2019年9月凯盛科技和旗滨集团有息债务余额较2018年同期有所增长，其余3家样本有息债务余额同比下降。此外，2019年9月末样本短期有息债务均值较2018年同期增长7.14%，短期有息债务占比均值由2018年9月末的56.89%提升至61.59%，短期债务压力加大。

 

从偿债能力指标来看，截至2019年9月末样本企业平均资产负债率为51.98%，5家样本企业资产负债率均较2018年末有所下降。但短期债务的增长导致2019年9月末样本企业流动比率和速动比率均值分别为0.86和0.62，较2018年同期及2018年末均有所下降。除耀皮玻璃外，与2018年同期相比，其余4家企业2019年9月末流动比率及速动比率有所下降，耀皮玻璃短期偿债能力指标有所改善主要系债务结构调整所致。2019年1-9月下游占款增加导致金晶科技、旗滨集团、凯盛科技等样本企业经营活动净现金流对流动负债的保障程度有所下降，样本企业经营活动产生的现金流量净额与流动负债的比值均值较2018年同期下降0.04。

 

整体而言，为配合下游企业资金情况，玻璃制造企业债务融资规模加大，大部分企业短期偿债能力指标表现有所下降。鉴于2020年行业利润回落预期以及房地产行业资金情况导致玻璃制造企业获现能力难以提升等因素，预计业内企业短期偿债压力加大，财务风险或将有所提升。